ค่าเงินดอลลาร์กลับมาเผชิญแรงกดดันในภาพรวมอีกครั้ง หากในวันพุธ กลุ่มฝั่งซื้อดอลลาร์ต้องผิดหวังกับตัวเลขดัชนีราคาผู้บริโภค (CPI) then ในวันพฤหัสบดี ความสนใจได้หันมาจับตาเงินเฟ้อภาคการผลิตแทน ดัชนี PPI เดือนกรกฎาคมยืนยันให้เห็นว่าแรงกดดันเงินเฟ้อในเศรษฐกิจสหรัฐกำลังอ่อนตัวลงอย่างค่อยเป็นค่อยไป หลังจากที่แรงกดดันเงินเฟ้ออยู่ในระดับสูงต่อเนื่องมาหลายเดือน เงินเฟ้อฝั่งผู้ผลิตได้ชะลอตัวลงอย่างเห็นได้ชัด และกระบวนการนี้เกิดขึ้นควบคู่ไปกับการเย็นตัวลงของเงินเฟ้อฝั่งผู้บริโภคและการชะลอตัวของตลาดแรงงานสหรัฐ

ในรายเดือน ตัวเลข PPI หัวข้อรวมแทบไม่เปลี่ยนแปลง ขณะที่นักวิเคราะห์ส่วนใหญ่คาดว่าจะเพิ่มขึ้นเล็กน้อยราว 0.2% ส่วนในรอบปีต่อปี ตัวชี้วัดชะลอลงอย่างมีนัยสำคัญ จาก 5.5% เหลือ 4.7% แนวโน้มขาลงนี้ถูกบันทึกเป็นเดือนที่สองติดต่อกัน

ประเด็นนี้บ่งชี้ว่าเงินเฟ้อฝั่งผู้ผลิตไม่เพียงแค่หยุดเร่งตัว แต่ “อัตราการเติบโต” ยังชะลอลงอย่างชัดเจน โดยเฉพาะตัวเลขรายปีที่ลดลงได้มากถึง 0.8 จุดเปอร์เซ็นต์ มุมมองของผมคือ การเคลื่อนไหวแบบปีต่อปีเป็นสัญญาณที่มีนัยสำคัญ การที่ PPI รายเดือน “ทรงตัว” อาจอธิบายได้จากองค์ประกอบที่ผันผวนสูง แต่การที่อัตราเงินเฟ้อผู้ผลิตรายปีชะลอลง แสดงถึงกระบวนการกลับสู่ภาวะปกติของแรงกดดันด้านราคาในวงกว้างมากกว่า

ในส่วนของโครงสร้างรายงาน ราคาสินค้าสำหรับ “final demand” ลดลง 0.7% หลังจากที่ลดลง 1.4% ในเดือนมิถุนายน แรงกดดันขาลงหลักมาจากต้นทุนพลังงานที่ปรับตัวลง ดัชนีย่อยสาขานี้ร่วงลงถึง 3.1% (โดยเฉพาะราคาน้ำมันเบนซินที่ลดลง 5.7%) ขณะที่ราคาอาหารก็ลดลงเช่นกัน 0.9%

อย่างไรก็ดี ต้องยอมรับว่าหมวดพลังงานโดยธรรมชาติแล้วมีความผันผวนสูง และสามารถเปลี่ยนภาพรวมของ PPI ได้อย่างรวดเร็ว ดังนั้นเมื่อประเมิน “ความยั่งยืน” ของกระบวนการเงินเฟ้อ จึงควรให้ความสำคัญกับตัวชี้วัดที่ตัดปัจจัยผันผวนที่สุดออกก่อน

ตัวอย่างเช่น ดัชนี “final demand” ที่ไม่รวมอาหาร พลังงาน และบริการด้านการค้า ปรับเพิ่มขึ้น 0.4% ในเดือนกรกฎาคม หลังจากเพิ่มเพียง 0.1% ในเดือนก่อนหน้า ในแง่ปีต่อปี ตัวชี้วัดนี้ทรงตัวที่ 4.7% เท่ากับระดับของเดือนมิถุนายน

กล่าวอีกนัยหนึ่ง ยังเร็วเกินไปที่จะบอกว่าแรงกดดันเงินเฟ้อในฝั่งผู้ผลิตได้หายไปโดยสิ้นเชิง แต่บริบทโดยรอบมีความสำคัญ ประการแรก PPI หัวข้อรวมชะลอลงอย่างมีนัยสำคัญแล้ว ประการที่สอง ราคาสินค้าเริ่มแสดงโมเมนตัมเชิงเงินฝืด (deflationary) ให้เห็นอย่างชัดเจน ประการที่สาม การชะลอตัวนี้เกิดขึ้นเป็นเดือนที่สองติดต่อกันหลังจากช่วงก่อนหน้าที่ตัวเลขปรับขึ้นแรง หมายความว่านี่ไม่ใช่ความอ่อนแอแบบครั้งเดียวจบ แต่เป็นสัญญาณกลับทิศของแรงกระตุ้นเงินเฟ้อที่เคยก่อตัวมาก่อนหน้า

ไม่นานมานี้ ตลาดยังกังวลว่าต้นทุนธุรกิจที่เพิ่มสูงขึ้นจะถูกส่งผ่านไปยังผู้บริโภคปลายทางอย่างค่อยเป็นค่อยไป และเงินเฟ้อฝั่งผู้ผลิตจะทำหน้าที่เป็น “ดัชนีชี้นำ” หรือตัวบอกเหตุของการเร่งตัวครั้งใหม่ของ CPI อย่างไรก็ดี ตัวเลข PPI เดือนกรกฎาคมไม่ได้ยืนยันความกังวลเหล่านั้น ตรงกันข้าม รายงานชี้ให้เห็นว่าแรงกระตุ้นเงินเฟ้อในเศรษฐกิจสหรัฐกำลังอ่อนแรงลงอย่างต่อเนื่อง

ในบริบทนี้ PPI เดือนกรกฎาคมควรถูกนำไปเปรียบเทียบกับตัวเลข CPI ที่ประกาศออกมาเมื่อวันพุธ สรุปสั้น ๆ เงินเฟ้อผู้บริโภคในเดือนกรกฎาคมก็แสดงสัญญาณเย็นตัวต่อเนื่องเช่นกัน โดย CPI หัวข้อรวมเพิ่มขึ้นเพียง 0.1% เมื่อเทียบรายเดือน หลังจากที่ลดลง 0.4% ในเดือนมิถุนายน ส่วนในรอบปีต่อปี ตัวเลขลดลงจาก 3.5% เหลือ 3.4% ด้าน Core CPI เพิ่มขึ้นเพียง 0.2% ในเดือนกรกฎาคม ขณะที่อัตราเติบโตปีต่อปีชะลอลงเหลือ 2.5% (จาก 2.6% ในเดือนมิถุนายน)

ฝ่ายผู้กำหนดนโยบายสายเหยี่ยวอาจโต้แย้งได้ว่า ภาพรวมเงินเฟ้อโดยรวมยังห่างจากระดับที่น่าพอใจ และระดับปัจจุบันยังสูงกว่าเป้าหมายของ Fed อยู่ อย่างไรก็ดี หากประเมินทั้งสองรายงานในเชิง “ไดนามิก” จะเห็นภาพที่สอดคล้องกันอย่างชัดเจน: PPI สะท้อนให้เห็นว่าแรงกดดันจากฝั่งผู้ผลิตกำลังผ่อนคลายลง ขณะที่ CPI บ่งชี้ว่าโมเมนตัมเย็นตัวนี้เริ่มปรากฏที่ฝั่งผู้บริโภคด้วยเช่นกัน

พูดอีกอย่างคือ เราไม่ได้เห็นการลดลงแบบเฉพาะกิจของตัวชี้วัดเงินเฟ้อใดตัวหนึ่ง แต่กำลังเห็นการลดลงอย่างค่อยเป็นค่อยไป และสอดคล้องกันตลอดทั้งห่วงโซ่การก่อรูปของราคา ภาพรวมแรงกดดันเงินเฟ้อในสหรัฐกำลังคลายตัวลง

นอกจากนี้ ยังมีอีกองค์ประกอบสำคัญในภาพนี้ คือ ตลาดแรงงานสหรัฐ เมื่อวันศุกร์ที่ผ่านมา มีการเปิดเผยว่าเศรษฐกิจสหรัฐสูญเสียตำแหน่งงานไป 23,000 ตำแหน่งในเดือนกรกฎาคม แทนที่จะเพิ่มขึ้นราว 85,000 ตำแหน่งตามที่คาดไว้ ขณะเดียวกัน ตัวเลขในเดือนก่อน ๆ ยังถูกปรับลดลงรวมกันถึง 103,000 ตำแหน่งอีกด้วย ในบริบทของเงินเฟ้อ สิ่งที่น่าจับตาเป็นพิเศษคือ แนวโน้มค่าจ้าง โดยค่าแรงเฉลี่ยรายชั่วโมงเพิ่มขึ้นเพียง 0.1% เมื่อเทียบรายเดือนในช่วงที่ผ่านมา ขณะที่อัตราเติบโตปีต่อปีชะลอลงเหลือ 3.2% (ต่ำสุดตั้งแต่เดือนพฤษภาคม 2021) สัญญาณเหล่านี้บ่งชี้ว่าค่าจ้างก็ไม่ใช่แหล่งสร้างแรงกดดันเงินเฟ้อเพิ่มเติมอีกต่อไป

อย่างไรก็ตาม ยังเร็วเกินไปที่จะประกาศชัยชนะเหนือเงินเฟ้อในสหรัฐแบบเบ็ดเสร็จ พลังงานยังคงเป็นแหล่งความเสี่ยงที่อาจปะทุขึ้นได้ โดยเฉพาะภายใต้ความตึงเครียดที่ยืดเยื้อในตะวันออกกลาง นอกจากนี้ ภาคบริการยังมีความยืดหยุ่นสูงกว่าราคาสินค้าอย่างชัดเจน

อย่างไรก็ดี Fed ให้ความสำคัญไม่ใช่เพียง “ระดับ” ของตัวเลขเงินเฟ้อในเชิงสถิติคงที่ แต่ให้ความสำคัญกับ “ทิศทางการเปลี่ยนแปลง” ของตัวเลขเหล่านี้มากกว่า และในประเด็นนี้ ทิศทางกำลังค่อย ๆ เปลี่ยนไปในแนวที่เอื้อต่อการดำเนินนโยบายการเงินเชิงผ่อนคลาย (“dovish maneuver”)

Fed ไม่น่าจะตอบสนองต่อรายงานที่ออกมาอ่อนแอเพียง 1–2 ชุดด้วยการเปลี่ยนโทนการสื่อสารอย่างฉับพลัน ธนาคารกลางจำเป็นต้องมั่นใจว่ากระแสนี้มีความยั่งยืนจริง โดยเฉพาะในภาวะที่ความตึงเครียดในตะวันออกกลางกำลังทวีความรุนแรง อย่างไรก็ดี ข้อมูลเดือนกรกฎาคมได้ช่วยเสริมสร้างภาพพื้นฐานที่เป็นลบต่อค่าเงินดอลลาร์สหรัฐ: เงินเฟ้อไม่ได้เร่งตัวขึ้น ขณะที่ตลาดแรงงานก็ค่อย ๆ สูญเสีย “ความแข็งแกร่งเกินปกติ” ลงทีละน้อย

การที่คู่เงิน EUR/USD มีปฏิกิริยาค่อนข้างจำกัดต่อรายงานล่าสุด สามารถอธิบายได้จากข้อเท็จจริงที่ว่า “เซอร์ไพรส์” หลักด้านเงินเฟ้อได้ถูกสะท้อนเข้าสู่ราคาไปแล้วตั้งแต่วันพุธตอนที่ตัวเลข CPI เดือนกรกฎาคมถูกเผยแพร่ออกมา PPI เพียงแค่ยืนยันแนวโน้มชะลอตัวของเงินเฟ้อเท่านั้น นอกจากนี้ Core PPI และราคาภาคบริการยังคงแสดงความยืดหยุ่นค่อนข้างสูง ทำให้บรรดานักเทรดยังไม่ได้ปรับเปลี่ยนความคาดหวังต่อแนวโน้มการผ่อนคลายนโยบายของ Fed (อย่างน้อยในตอนนี้) ปัจจัยทั้งหมดนี้บ่งชี้ว่า EUR/USD มีแนวโน้มที่จะเคลื่อนไหวในกรอบสะสม (consolidation) แคบ ๆ บริเวณ 1.1520–1.1570 ในระยะสั้น ซึ่งกรอบดังกล่าวสอดคล้องกับเส้นล่างและเส้นบนของ Bollinger Bands บนกราฟ 4 ชั่วโมง